作者：格隆汇·张颖

　　在格隆汇会员发表了《回归主业的和谐汽车(03836.HK)会不会是一个翻倍股？》以后，对和谐汽车的研究分析受到很多买方和卖方的关注，公司股价表现很给力，报告发布前（5月29日）收盘价3.22港币，截至7月3日收盘价3.87港币，累计上涨20%，6月27日盘中曾经达到3.98港币，累计上涨24%，是6月份表现最好的香港汽车股之一。

　　同时，我们注意到港股通持有的和谐汽车股份比例持续暴涨，这表明南下资金一直在加仓：

　　和谐汽车正逐步兑现给资本市场的承诺及预期，这十分有助于提升投资者对公司的信心，最新的例子就是和谐汽车独立售后业务成功引入战略投资者，加上保监会上周五正式宣布，允许保险公司参与深港通，和谐汽车作为深港通标的，也将直接受益。

　　承诺不断兑现

　　和谐汽车3月底发布年报时就宣布了分拆独立售后业务的计划，短短3个月内就落地了。上周五（6月29日），和谐汽车发布公告，宣布独立售后业务分拆及引入战略投资者，合计融资2.8亿人民币。具体方案为：独立售后团队出资7,000万，持有独立售后公司25.36%股权，两家战略投资者力合汽车和奥拓投资分别出资1.05亿人民币，各持有12.68%股权，同时和谐汽车也将过去给独立售后公司的3.2亿内部借款债转股，加上此前投入的2,000万注册资本金，合计持有49.28%股权。

（交易前后独立售后公司股权变化图）

　　独立售后业务是指在4S店体系以外的连锁化、标准化、现代化维修，不包含和谐汽车4S店的售后业务。和谐汽车从2013年开始发展独立售后业务，根据2016年报披露，在全国有48个中心店，104个社区店，覆盖中部及东部地区的绝大部分城市，并且与特斯拉在8个城市合作，成为中国汽车后市场的标杆企业。

　　为何要分拆独立售后业务呢？和谐汽车在公告中解释了如此安排的理由：

　　独立售后主要从事汽车的独立售后服务，虽然公司非常看好，但是因为目前独立售后仍然在发展阶段，需要较快的网络扩张，所以前期费用很大。为了平衡股东的长短期利益，改善公司的财务状况，所以安排了这么一个交易。

　　本次交易以后，公司仍然是独立售后公司第一大股东，未来还会寻求独立上市，这样和谐汽车会继续获得大量的投资收益。

　　独立售后业务这次引入战略投资者，可以使和谐汽车在2017年获得不低于1.5亿人民币的投资收益。

　　在我们看来，这个交易对和谐汽车是个非常大的利好：

　　1、消除上市公司业绩不确定性：和谐汽车2016年意外亏损，很重要的原因是受独立售后业务拖累，2016年独立售后扩张较快，开设了大量中心店和社区店，前期费用较大。我们认为，独立售后要做大、形成规模效应，肯定还要再开店，而香港市场的投资者风险偏好极低，难以接受短期亏损，因此和谐汽车这次把独立售后业务分拆，作为AFS（可供出售资产）处理，不再分摊其亏损，大大消除了上市公司业绩的不确定性，符合资本市场的需求。

　　2、改善上市公司经营活动现金流：和谐汽车独立售后这次分拆融资2.8亿，之后有新的资金需求可以继续通过私募融资获得，不再需要上市公司为其支付房租、工资、零部件等营运资金，将极大的改善和谐汽车的现金流量表。上市公司也可以把资金集中于4S店的收购和扩张。今年是宝马大年，之前宝马推出了面对青年的宝马1系，最近又刚推出了全新5系，市场非常期待，而宝马占到了和谐汽车新车收入的75%，在没有独立售后的后顾之忧下，和谐汽车可以把精力全部集中在4S店主业。

　　3、为上市公司持续带来投资收益。和谐汽车前期对独立售后业务投入5.5亿（2000万资本金+5.3亿内部借款），本次3.4亿转为独立售后公司股权，2.1亿保留为借款，未来可以继续债转股。和谐汽车的前期投入，应该有不少在独立售后经营中亏掉了，这次战投较和谐汽车原始投入溢价20%投进来，相当于和谐汽车原来计提的减值拨回。按照力合汽车和奥拓投资的投入资金和占比计算，目前独立售后估值8.28亿人民币，约等于10亿港币。因此，和谐汽车今年可以计提不少于1.5亿的投资收益。据了解，同属独立售后行业的车享，最新一轮估值已经达到40亿人民币了，相信随着和谐汽车独立售后业务B轮、C轮等融资及估值不断提升，和谐汽车可以持续获得投资收益。

　　4、独立售后单独上市想象空间巨大。我们注意到，和谐汽车独立售后的管理团队本次也真金白银投入了7,000万人民币，独立售后业务属于服务业，对管理能力、运营效率要求极高，管理团队拿出自己的身价来投资，而且又多了力合汽车、奥拓投资者两家外部战略投资者的监督，相信独立售后管理团队要拼命提升业绩，目标是A股上市，届时和谐汽车作为重要股东，仍然是最大的受益者。

　　 保险资金流入

　　尽管2017年以来和谐汽车股价已经大幅反弹40%，但与同行业相比仍属落后（同期平均涨幅128%）：

　　我们从不少买方打听到，和谐汽车涨幅相对落后的原因有：

　　1. 2016年董事长特殊情况；

　　2. 2016年计提大量减值准备导致亏损；

　　3. 和谐汽车仅在深港通，还没进入沪港通，而保险资金一直不能参与深港通。

　　以上第1个事项已经解决，董事长年初就正常上班了；第2个事项主要是去年电动汽车、独立售后、加速清理库存等一次性因素影响较大，2017年盈利大幅增长应该是板上钉钉；尤其值得期待的是，第3个事项近日也已解决：

　　6月30日，保监会发布《保险资金参与深港通业务试点监管口径》，允许保险资金参与深港通业务试点。《监管口径》的发布，有利于在“一国两制”基础上，支持香港经济的繁荣稳定；有利于支持保险资金“南下”，充分利用内地和香港两个市场配置资源，分散投资风险；有利于拓宽保险资金境外投资渠道，稳步提升投资收益。

　　而和谐汽车正好是深港通中的成份股，根据我们统计，截至6月30日港股通渠道持仓比例占公司总股本的3.09%，过去100日平均持仓成本3.28元，和谐汽车今日收盘后股价约3.87元，港股通浮盈18%。

　　相信北水不会只满足于18%的收益，有很大动力继续增持。保险公司可以正式参与深港通以后，加上2017年业绩大幅反弹，和谐汽车股价涨幅有很大机会追上同业，假设达到同业平均涨幅，对应股价应该是6.3港币，对应7月3日收盘价有64%的上升空间。2017年豪华车销售非常景气，市场认为经销商板块整体市盈率还将向上重估（re-rating）。

　　 更多分析：

　　关于和谐汽车的更多分析，可以参考格隆汇网站上的

　　《回归主业的和谐汽车(03836.HK)会不会是一个翻倍股？》

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